[FT]アベノミクスが危険なこれだけの理由 （日経）
■政策の多くは過去に失敗
もっとも、懐疑的な向きもある。不十分な構造改革や不利な人口動態、低い生産性、中国や韓国など近隣諸国の競争上の脅威などから、こうした政策は悪影響を相殺しないまま金利の上昇を招くと見る。
何年もの間、日本円と日本国債の空売りは損失が膨れ上がる「墓場トレード」と見なされてきた。ところがアベノミクスという、素晴らしいが決して新しくない世界のおかげで円売りは利益を上げ、日本に対する弱気筋は弱気な賭けの対象を日本企業に広げている。
こうした投資家のポジションは、政府の施策にどれだけ大きな利害が絡むかを示すとともに、新政権が日本を持続的で高い成長の軌道に乗せる可能性に悲観的な運用担当者やエコノミストが多い理由を物語る。その理由とは、政府が掲げる政策は過去に失敗した応急措置が多く、長年にわたる低成長やマイナス成長を経て、以前より危険になった対策であることだ（そして現在、日本はマイナス成長が3四半期続き、再び景気後退に陥った）。
■金利上昇を招きかねない円安
いくつかの面で、確かに円安は日本の輸出企業の収益に貢献する。ただ、そうした効果はある意味でうわべだけだ。それよりも、魅力的な製品を生みだし、価格の決定力を持つ方がずっといい。さらに、円安は純粋に恩恵ばかりではない。日本は依然として原材料の輸入に頼っている。福島の原発事故で原子力発電は大幅に削減され、エネルギーの輸入にさらに頼るようになった。円安で貿易収支と経常収支の双方に大きな圧力がかかる。
そのうえ、もし政府が望むように円安が続けば、外国人投資家は為替サイドのリスクの補償として高いリターンを望むだろう。こうした資金は市場に流れ込む投資のごく一部だが、変化は常に周辺から始まるものだ。金利の上昇は、政府にとっても、借り入れすぎの日本企業にとっても問題だ。こうした企業が、新政権の政策に納得しない投資家の標的だ。
■景気対策は不発、給料は上がらず
政府の支出政策も、お粗末な結果に終わりそうだ。これまでの景気刺激策は建設業界など既得権益者の要求を反映したもので、乗数効果がゼロだった。こうした事業は、コンクリートで舗装された川や山間の小川にかかる立派な橋といった日本らしい景色を生んだ。実際には、こうした政策は逆効果だった。不要な工事の代金を払うための増税を見越して、消費者はもっと倹約せざるを得ないと考えたからだ。
日本で進む高齢化を考えると、道路より老人ホームを建設した方がずっと良かった。こうした施設は未成熟な日本のサービス部門を育て、老後のために貯蓄する動機を弱める効果があるだろう。ただしそのためには、政策の課題にすら挙がらない構造改革の１つである、移民の受け入れが必要かもしれない。
さらには、アベノミクスが円安を通じて高い物価上昇率を達成した場合も、賃金は恐らくインフレに追いつかないだろう。これまでそうならなかったのと同様だ。かくして、弱い内需は一段と弱くなる。
■日本銘柄にネガティブなポジション
こうした理由から、米国の一部ヘッジファンドの運用担当者は、安倍政権の政策の恩恵を最も受けるはずの「オールドジャパン」銘柄にネガティブなポジションを取っている。例えばクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）市場で、製紙業界や海運業、鉄鋼業界の多くの企業のプロテクションを買っている。これらの企業がデフォルトすると考えるからではなく、事業縮小のリスクと比べてCDSの保証料率が安いと見たからだ。期待通りに信用スプレッドが拡大すれば、彼らはもうけを手にできる。一部の鉄鋼メーカーはアルセロール・ミタルよりも債務負担が大きく、同社以上に中国に影響されやすい。製紙会社はついに需要の減少に行き当たった。日本人がファクスの地図の代わりに様々な機器を使うようになったためだ。
多くの日本人でさえ、安倍首相の右寄りで国家主義的な見解から、こうした政策が短命に終わるか効果がなかった場合にどうなるかを心配している。約150年前の明治時代以来、日本は戦争によってしか景気後退から脱したことがないと指摘する銀行家もいる。とりわけ1950年代の朝鮮戦争など他国の戦争で。
再軍備関連の銘柄が高騰を始めたら、短期的に日本の運勢は上向いても、長期的にはさらに大きな危険にさらされるだろう。
ま、今、「アベノミックス」で喜んでいるのは、「リフレ派」（マネタリスト、合理的期待論者）の学者やエコノミストだろう。ま、マネタリストの「本家」であるアメリカでは、「先駆者」ともいえるフリードマンが死去したことや、サブプライムローン破たんなどが重なり、今や見る影もないけど。
しかしながら、アメリカで「ダメ」になった経済政策を、何とか日本では再興できるのではと、実は多くの日本の経済学者、エコノミストが思っているものだから、少々のことは目をつぶってでも安倍首相を担ぎ上げている姿がよく分かる。マスコミもまた、アベノミックスを大々的に礼賛する。
しかしながら前にも書いたように、長期ゼロ金利政策が続く日本において、更なる「マネー漬け」を行ったところで、果たしていかほどの成果が出るのだろうか。株価だって、確かにリーマン以前の水準に戻るか、はたまた超えるか、というところまでは来ているが、ここ数週間の日経平均を見る限り、日本経済の底は知れているから、この間のイタリアの総選挙のときのようなことがあるとたちまち何百円単位で下落する。それで数日経てば「買戻し」というように、要するに、ヘッジファンドの「マネーゲーム」のおもちゃのようにされているような気がしてならない。
また、仮に今後、アベノミックスをもってしても経済状況が好転しないようならば、リフレ派（というかマネタリスト）の立場は日本でも極めて悪くなるだろう。
ま、いつか述べる機会があれば取り上げたいが、マネタリズムというのか、合理的期待理論では、デフレ克服を解明するのは実は困難である。逆に、ケインズ理論であれば多くのことが解明されうる可能性がある。合理的期待理論はインフレ時の政策としては見るべきもの多いのだが。
■政策の多くは過去に失敗
もっとも、懐疑的な向きもある。不十分な構造改革や不利な人口動態、低い生産性、中国や韓国など近隣諸国の競争上の脅威などから、こうした政策は悪影響を相殺しないまま金利の上昇を招くと見る。
何年もの間、日本円と日本国債の空売りは損失が膨れ上がる「墓場トレード」と見なされてきた。ところがアベノミクスという、素晴らしいが決して新しくない世界のおかげで円売りは利益を上げ、日本に対する弱気筋は弱気な賭けの対象を日本企業に広げている。
こうした投資家のポジションは、政府の施策にどれだけ大きな利害が絡むかを示すとともに、新政権が日本を持続的で高い成長の軌道に乗せる可能性に悲観的な運用担当者やエコノミストが多い理由を物語る。その理由とは、政府が掲げる政策は過去に失敗した応急措置が多く、長年にわたる低成長やマイナス成長を経て、以前より危険になった対策であることだ（そして現在、日本はマイナス成長が3四半期続き、再び景気後退に陥った）。
■金利上昇を招きかねない円安
いくつかの面で、確かに円安は日本の輸出企業の収益に貢献する。ただ、そうした効果はある意味でうわべだけだ。それよりも、魅力的な製品を生みだし、価格の決定力を持つ方がずっといい。さらに、円安は純粋に恩恵ばかりではない。日本は依然として原材料の輸入に頼っている。福島の原発事故で原子力発電は大幅に削減され、エネルギーの輸入にさらに頼るようになった。円安で貿易収支と経常収支の双方に大きな圧力がかかる。
そのうえ、もし政府が望むように円安が続けば、外国人投資家は為替サイドのリスクの補償として高いリターンを望むだろう。こうした資金は市場に流れ込む投資のごく一部だが、変化は常に周辺から始まるものだ。金利の上昇は、政府にとっても、借り入れすぎの日本企業にとっても問題だ。こうした企業が、新政権の政策に納得しない投資家の標的だ。
■景気対策は不発、給料は上がらず
政府の支出政策も、お粗末な結果に終わりそうだ。これまでの景気刺激策は建設業界など既得権益者の要求を反映したもので、乗数効果がゼロだった。こうした事業は、コンクリートで舗装された川や山間の小川にかかる立派な橋といった日本らしい景色を生んだ。実際には、こうした政策は逆効果だった。不要な工事の代金を払うための増税を見越して、消費者はもっと倹約せざるを得ないと考えたからだ。
日本で進む高齢化を考えると、道路より老人ホームを建設した方がずっと良かった。こうした施設は未成熟な日本のサービス部門を育て、老後のために貯蓄する動機を弱める効果があるだろう。ただしそのためには、政策の課題にすら挙がらない構造改革の１つである、移民の受け入れが必要かもしれない。
さらには、アベノミクスが円安を通じて高い物価上昇率を達成した場合も、賃金は恐らくインフレに追いつかないだろう。これまでそうならなかったのと同様だ。かくして、弱い内需は一段と弱くなる。
■日本銘柄にネガティブなポジション
こうした理由から、米国の一部ヘッジファンドの運用担当者は、安倍政権の政策の恩恵を最も受けるはずの「オールドジャパン」銘柄にネガティブなポジションを取っている。例えばクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）市場で、製紙業界や海運業、鉄鋼業界の多くの企業のプロテクションを買っている。これらの企業がデフォルトすると考えるからではなく、事業縮小のリスクと比べてCDSの保証料率が安いと見たからだ。期待通りに信用スプレッドが拡大すれば、彼らはもうけを手にできる。一部の鉄鋼メーカーはアルセロール・ミタルよりも債務負担が大きく、同社以上に中国に影響されやすい。製紙会社はついに需要の減少に行き当たった。日本人がファクスの地図の代わりに様々な機器を使うようになったためだ。
多くの日本人でさえ、安倍首相の右寄りで国家主義的な見解から、こうした政策が短命に終わるか効果がなかった場合にどうなるかを心配している。約150年前の明治時代以来、日本は戦争によってしか景気後退から脱したことがないと指摘する銀行家もいる。とりわけ1950年代の朝鮮戦争など他国の戦争で。
再軍備関連の銘柄が高騰を始めたら、短期的に日本の運勢は上向いても、長期的にはさらに大きな危険にさらされるだろう。
ま、今、「アベノミックス」で喜んでいるのは、「リフレ派」（マネタリスト、合理的期待論者）の学者やエコノミストだろう。ま、マネタリストの「本家」であるアメリカでは、「先駆者」ともいえるフリードマンが死去したことや、サブプライムローン破たんなどが重なり、今や見る影もないけど。
しかしながら、アメリカで「ダメ」になった経済政策を、何とか日本では再興できるのではと、実は多くの日本の経済学者、エコノミストが思っているものだから、少々のことは目をつぶってでも安倍首相を担ぎ上げている姿がよく分かる。マスコミもまた、アベノミックスを大々的に礼賛する。
しかしながら前にも書いたように、長期ゼロ金利政策が続く日本において、更なる「マネー漬け」を行ったところで、果たしていかほどの成果が出るのだろうか。株価だって、確かにリーマン以前の水準に戻るか、はたまた超えるか、というところまでは来ているが、ここ数週間の日経平均を見る限り、日本経済の底は知れているから、この間のイタリアの総選挙のときのようなことがあるとたちまち何百円単位で下落する。それで数日経てば「買戻し」というように、要するに、ヘッジファンドの「マネーゲーム」のおもちゃのようにされているような気がしてならない。
また、仮に今後、アベノミックスをもってしても経済状況が好転しないようならば、リフレ派（というかマネタリスト）の立場は日本でも極めて悪くなるだろう。
ま、いつか述べる機会があれば取り上げたいが、マネタリズムというのか、合理的期待理論では、デフレ克服を解明するのは実は困難である。逆に、ケインズ理論であれば多くのことが解明されうる可能性がある。合理的期待理論はインフレ時の政策としては見るべきもの多いのだが。
