2020/11/26 17:41
佐々木融 ＪＰモルガン・チェース銀行 市場調査本部長
［東京 ２６日］ -
¤¤¤⇨ Ｊ．Ｐ．モルガンは今週、来年末までの為替相場予想を公表した。その中でドル／円<JPY=EBS>相場に関しては１００円を割り込み、９８円まで下落するとの予想を示した。
▼▼ 米国の追加経済対策は来年１─３月期の終わり頃まで合意が得られないとみているため、米国の１─３月期の実質国内総生産（ＧＤＰ）成長率はマイナスとなる見通しだ。
◇◇ しかし、１兆ドル程度と予想される追加経済対策は４─６月期以降の成長を高めることになり、また、来年後半はワクチンが広く配布され、経済活動も次第に回復の度合いを強めていくことになるだろう。
¤¤¤⇨ このように想定される経済環境の中でも、米連邦準備理事会（ＦＲＢ）が利上げを必要と感じるところまでインフレ率が上昇しなければ、利上げ期待も高まらないだろう。その結果、「経常赤字国の米国が名目政策金利をゼロ、実質金利はマイナス」という状況は続くので、米ドルが少なくとも対円で下落するトレンドは、来年も続くと予想される。
△△⇨⇨ 国際金融危機（ＧＦＣ、リーマンショック）からの回復過程では、ＦＲＢは約７年間政策金利をゼロ％に据え置いた。その最初の約２年半程度（２００９年３月─２０１１年７月）の間に、米ドルは名目実効レートベースで約１８％程度下落した。今年は４月以降、まだ１０％程度しか下落していない。しかも、ＧＦＣ後の回復過程に比べ、現状の米１０年金利<US10YT=RR>は現在３分の１程度の水準しかない。
¤¤¤⇨ また、インフレ率の影響を取り除いた実質実効レートでみると、現在の米ドルの水準<=USD>は２０１１年７月につけたボトムと比べて２４％も割高である。米国の実質金利のマイナス幅は当時よりも深く、経常赤字の対ＧＤＰ比は同程度だ。米ドルのファンダメンタルズは当面弱い状況が続く。
⇨⇨ 一方で、円は現状の割安度合いを維持できないだろう。円は実質実効レートベースでは、依然として過去３０年間の平均に比べ２０％程度割安となっている。今年の年初までは積極的な対外直接投資と対外証券投資により、円の割安度合いは維持されてきた。
▼▼ だが、新型コロナウィルス感染が世界的に拡大している中で、日本企業の対外直接投資は過去最大を記録した昨年のペースに比べて、既に半分以下に落ち込んでいる。
▼¤¤¤⇨ また、世界の金利が軒並み低下し、日本との差が大幅に縮小する中で、円売りを伴う対外証券投資も縮小せざるをえないだろう。日米実質金利差、円の名目実効レート、日本の名目長期金利を変数に用いたモデルによると、日本からの対外証券投資フローは今年に比べて半減する可能性があることを示唆している。
◯◯⇨ 日本の新型コロナウイルス感染者数は欧米などの先進国と比べると極めて少なく、２０２１年は近隣の北アジア地域と同様に日本の経済回復が見込まれている。しかし、インフレ率に関しては低位のままとどまる見込みであり、Ｇ１０諸国と比較して相対的に円の実質金利が魅力的になっている。
⇨⇨ この結果、日米実質金利差は大きくマイナス方向に拡大しており、ドル／円相場が大幅に円高方向に動くリスクを示唆している。
□□☞☞ 各国の金利差が無くなり、先行き不透明感から対外投資が以前に比べれば手控えられる状況の下で、来年の円相場は、これまでのようにリスクセンチメントによる影響より、ファンダメンタルズから受ける影響の方が大きくなるだろう。
○○▷ 依然として高水準の経常黒字、これまでの旺盛な対外投資によって維持されてきた割安な水準、実質金利の上昇などの観点からすると、２０２１年に円が上昇する可能性は比較的高いと考えられる。
¤¤¤⇨ 世界的な株価上昇が続く中で、ドル／円相場と日経平均株価<.N225>の相関は今後も崩れたままの状態となるだろう。Ｊ．Ｐ．モルガンは来年もドル／円相場の下落トレンドと日経平均株価の上昇トレンドは並立すると予想している。
▼▼ ＦＲＢがゼロ金利政策を採用している時、いわゆるリスクオン相場の状況では米ドルの方が円よりも弱くなるため、ドル／円相場は下落する。従って、来年もリスクオンの環境の中でドル／円相場が下落するため、ドル／円相場の下落よりも、世界のリスクテイク志向の改善が日経平均株価を押し上げるだろう。
¤¤¤⇨ これはＧＦＣ以降の２００９年３月から２０１１年７月にも見られたみられた現象だ。ドル／円相場はこの間１００円から７６円まで下落したが、日経平均株価は５０％程度上昇している。
来年のドル／円相場は、過熱感や悲観的な見方がなく静かに１００円を割り込むことになるだろう。
（本コラムは、ロイター外国為替フォーラムに掲載されたものです。筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
＊佐々木融氏は、ＪＰモルガン・チェース銀行の市場調査本部長で、マネジング・ディレクター。１９９２年上智大学卒業後、日本銀行入行。調査統計局、国際局為替課、ニューヨーク事務所などを経て、２００３年４月にＪＰモルガン・チェース銀行に入行。著書に「インフレで私たちの収入は本当に増えるのか？」「弱い日本の強い円」など。
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(編集：田巻一彦)
※※ このリポートを理解するというか、読み解くのは凡太郎にはかなり大変です。でも、日本経済という大局から見れば、ドル高・円安だと思っています。来年の楽しみが一つ増えました。
(参考資料 一部) 引用元：フィナンシャルタイムズ
ドル円為替チャートと変動要因（2010年代）
※2020年以降のデータもこちらに追加しています
- 第2次安倍政権が誕生する2012年後半まではリーマンショック以降の円高トレンドが継続していた
- 2011/3/11に発生した東日本大震災による影響もあり、2011年10月31日にはドル円の過去最高値となる1ドル＝75円32銭まで円高が進んだ（リスクオフによる円高に加え、生損保が保険金支払いの為、外貨資産を売却するという報道もあった）
- この円高ドル安局面において、米国はインフレ率が2％～3％あるにも関わらず、ゼロ金利政策を行ったことで実質金利が大幅なマイナス圏で推移していた。日本もゼロ金利政策を導入していたがデフレ（マイナスのインフレ率）であった為、相対的に実質金利が高止まりした。これが超円高の大きな原因となった。【日米実質金利差はこちらを参照：為替レートの予想・分析は実質金利差・購買力平価を活用】
- 2012年12月に第2次安倍政権(アベノミクス)が発足したことと、2013年4月に日銀総裁に黒田氏が就任（黒田バズーカー）したことで日本も大規模な量的金融緩和を開始し円安ドル高トレンドとなった（日銀は2％のインフレ目標も導入：日銀はなぜ2％のインフレを目標とするのか？理由は円高トレンド是正と財政再建）
- 2016年の前半は急激な円高が進んだが、これは米国の利上げが予想より進まないとの思惑が要因であったと考えられる（インフレ率はある程度上昇しているにもかかわらず利上げが遅れると実質金利が大きくマイナスとなり通貨安要因となる）
- 2016年11月のトランプ大統領就任により米国長期金利上昇をきっかけとして円安ドル高が進んだ。1ドル＝100円前後から1ドル117円前後まで円安が進んだ。
- 2017年～2019年は概ね1ドル＝110円を挟んだ動きとなり、3年連続で低いボラティリティ（変動率）となった
- 2020年2月以降、新型コロナウイルスの影響によりマーケットがリスクオフとなる中、FRBは2度の緊急利下げを行った。2020年3月3日に0.5％、2020年3月15日に1％の緊急利下げを行い、FF金利の誘導目標は0％～0.25％とゼロ金利政策が復活した。この間、米国10年国債利回りは一時、0.3％前後まで低下した。ドル円レートは日次ベースでは2020年2月20日の1ドル＝112円台から2020年3月10日には1ドル＝101円前後まで円高が進んだ。しかし、直ぐにリバウンドし、月次ベースでは横ばいとなった。
