【経済】今後、狙いと反対のことが起きる ～異次元緩和（２）～

（承前）
　（６）今後はどうなるか？　円安がもっと進めば、企業利益がさらに増加し、株価は上がり続けるか？
　マーケットは、すでに米国の金利上昇を織り込んでしまっているかもしれない。だから、予想を超える変化がなければ、さらに円安になることはない。
　しかし、そうしたことが何時までも続くとは、考えにくい。現在の為替レートは、実質レートで見れば異常な円安になってしまっているからだ。現在のレートは、１９９５年ごろの半分以下だ。
　日本人の生活が１９９５年より半分くらいの水準に落ち込んでいるか？　落ち込んでいるとしても、そこまで落ち込んではいない。事実、
　　　・２０１４年の実質ＧＤＰ・・・・１９９５年よりも１５．８％だけ増加
　　　・鉱工業生産指数・・・・１９９５年１００、最近時点で９８程度
　以上からすると、円は過小に評価されている。
　（２）－（ａ）（資産価格）は、自己増殖的なメカニズムがある。しかし、無制限にそれが働くわけではない。実物経済との乖離がある程度以上拡大すると、破綻する。

　（７）円安が進行することによって、輸入物価が上昇する。消費者物価も上がった。
　しかし、これはインフレ率の継続的な上昇ではない。消費者物価が上がり続けるには、円安が進行し続ける必要があるからだ。
　実際には、原油価格が下落する以前の時点で、すでに消費者物価指数の伸び率が低下した。２０１４年になって為替レートが１ドル＝１００円程度の水準でほぼ一定になったからだ。

　（８）物価上昇率が高まっても、それが経済成長を促進しなかった。「物価が上昇すると人々は買い急ぐので、需要が増えて経済が活性化する」というメカニズムは働かなかった。
　実際には、
　　　　物価上昇　→　実質所得減少　→　実質消費減少　→　経済成長押し下げ
というメカニズムが働いた。

　（９）設備投資は増えていない。実物経済の先行きに対する期待が改善すれば、設備投資は増えるはずだ。
　しかし、実際にはほとんど増えていない。むしろ減少気味だ。

　（１０）今後起こるのは、異次元緩和が意図したのとは、まったく逆の事態だ。
　　　　原油価格下落　→　消費者物価下落　→　実質所得増加　→　経済成長率増加
　物価上昇率期待が上昇して経済が活性化するのではない。
　原油価格下落によって、経済成長率が高まる。それは金融緩和によるのではなく、原油価格下落という実体面での変化による。
　今後、異次元緩和が狙ったこととは正反対のことが起ころうとしている。

□野口悠紀雄「期待で資産価格のみ変化させた異次元緩和　～「超」整理日記Ｎｏ．７５４～」（「週刊ダイヤモンド」２０１５年４月１８日号）

　【参考】
「【経済】期待を煽り資産価格のみを変化させた　～異次元緩和～」

【経済】期待を煽り資産価格のみを変化させた ～異次元緩和～

　（１）２年前（２０１３年４月）、日本銀行が導入した異次元緩和措置は、
　　　　「人々の期待を変化させることによって実体経済を好転させる」
という狙いがあった。その目的は達成されたか？
　　　（ａ）為替レートと株価に係る期待を変化させて、円安と株高を実現した。
　　　（ｂ）消費者物価に係る期待を変化させることはできなかった。
　　　（ｃ）実体経済においては、原油価格の値下がりが生じるまでの期間では、消費者物価の上昇によって、
　　　　　①実質所得が減少し、
　　　　　②実質消費が減少した。

　（２）「期待」の問題を考えるに当たり、（ａ）ストック（資産）価格と（ｂ）フロー価格を区別することが重要だ。
　為替レートや株価は（ａ）だ。
　変化したのは、（ａ）に対する期待であり、（ａ）の価格だ。
　なお、金利（国債利回り）も、国債という（ａ）だ。これも異次元緩和によって低下（国債価格上昇）した。消費者物価は（ａ）と違って、消費という（ｂ）（フロー量の価格）だ。
　よって、（１）を言い換えれば、
　　　　「（ａ）についての期待は変化したが、（ｂ）についての期待は変化しなかった」　

　（３）（２）の（ａ）と（ｂ）の区別が重要である理由は、次のとおり。
　（２）－（ａ）は、将来の収益の割引現在値として与えられる。
　　　＜例＞株価・・・・将来時点で得られる①配当と②株式売却益を現在の価格に「割引」という操作を経て直したもの。
　この＜例＞において、将来の①と将来の株価がどうなるかについての「期待」（予測）が極めて重要な役割を果たしている。将来の②は将来の株価で決まるから、「将来の株価が現在の株価を決める」という自己増殖的なメカニズムも働くことになるのだ。
　国債についても、同様のことが言える。現在の国債の金利（国債利回り）は非常に低い水準になっているが、これは国債の価格が異常に高くなっていることを意味する。なぜ金融機関が高値で購入するか、と言えば、日銀がもっと高い価格で買ってくれる、という期待があるからだ。
　以上のように、（２）－（ａ）については、「期待」が本質的に重要な役割を果たす。何らかの要因で「期待」が変化すれば、実体面での変化がなくとも、価格は変動する。

　（４）異次元緩和は、（３）のような（２）－（ａ）の特殊性に鑑み、（２）－（ａ）に係る期待を変化させようとした。そのための手段として、マネタリーベースの大幅な増加を行った。
　その具体策・・・・国債を市場から高値で購入　→　利回り低下　→　内外金利差拡大　→　円安進行
　円安はしかし、日銀の金融緩和だけで生じたわけではない。
　　　①２０１３年にはすでにユーロとの関係で円安が生じていた。それを日銀の金融緩和が助長したのだ。
　　　②２０１４年には米国の緩和によって円安が生じていた。それを日銀の金融緩和が助長したのだ。

　（５）（３）の注意点・・・・異次元緩和は、マネーストック（＝預金＋日銀券＝市中に流通するカネの残高）に関する数字を目標として掲げていない。
　これは、正統的な金融政策の観点からすると奇妙なことだ。マネーストックが増加しないと、実体経済に影響を与えることができないはずだからだ。
　マネーストックが目標値に入ってないのは、異次元緩和がそれを増加する意図を持っていなかったからだ（推定）。つまり、実体経済を動かすことは最初なら念頭になく、
　　　　「期待」だけを動かそうとした。

　（６）事実、マネーストックはほとんど増えなかった。
　「カネがじゃぶじゃぶに供給されている」は大きな誤解で、実体経済に波及するルートは働いていなかった。
　マネーストックが増えていないのは、異次元緩和が実体経済と無関係であることを示す。「期待」だけが実態と乖離して変化したのだ。

□野口悠紀雄「期待で資産価格のみ変化させた異次元緩和　～「超」整理日記Ｎｏ．７５４～」（「週刊ダイヤモンド」２０１５年４月１８日号）
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